Важность использования производных финансовых инструментов при управлении портфелем ценных бумаг с фиксированной доходностью
Абгарян А. А.
При формировании и управлении портфелем ценных бумаг с фиксированной доходностью портфельный управляющий очень часто сталкивается с большим количеством факторов (рисков), способных оказать негативное влияние на его стоимость. В связи с этим перед управляющим встает необходимость нахождения возможностей защиты стоимости портфеля от воздействия данных факторов. К сожалению, на сегодняшний день тенденции на фондовом рынке меняются настолько стремительно, что традиционные механизмы защиты, такие как простое изменение структуры портфеля с целью изменения дюрации, часто оказываются неэффективными и сопряжены со значительными затратами. Особенно остро данная проблема прослеживается на развивающихся рынках и в частности в России, где фондовый рынок во-первых неразвит с точки зрения разнообразия предлагаемых финансовых инструментов (и не всегда бывает возможным при ребалансировке портфеля найти на рынке облигации с необходимым характеристиками и показателем дюрации), а во-вторых, очень волатилен и непредсказуем. В связи с этим все большую актуальность приобретают стратегии с использованием производных финансовых инструментов, которые позволяют уменьшать или увеличивать фактор воздействия на стоимость ценной бумаги. Данный механизм включает в себя использование основных производных инструментов, таких как фьючерсы и опционы, а также создание более сложных структурных продуктов. В данной статье мы рассмотрим влияние процентного риска на стоимость портфеля облигаций, а также проанализируем основные стратегии, используемые для его измерения и контроля при помощи производных финансовых инструментов – процентных фьючерсов, процентных свопов, кредитных опционов и кредитных свопов.
Первый типичный источник риска для портфелей с фиксированным доходом – это дюрация, или чувствительность, к изменению процентных ставок. В процессе управления портфелем менеджер может заменить одну ценную бумагу в портфеле другой, сохраняя при этом дюрацию портфеля неизменной (чтобы не увеличивать уровень риска портфеля). При этом используется концепция долларовой дюрации. Для сохранения дюрации портфеля на прежнем уровне при изменении его структуры, значения долларовой дюрации вновь приобретенных ценных бумаг должно быть приведено в соответствие с долларовой дюрацией всего портфеля. Это делается для того, чтобы можно было определить допустимую номинальную стоимость новых облигаций. Допустим, портфельный менеджер хочет обменять один выпуск облигаций на другой, который он считает недооцененным и инвестиции в уже имеющиеся облигации имеют рыночную стоимость в 5,5 млн долл. США. Облигация имеет цену 80 долл. США и дюрацию равную 4. Таким образом, долларовая дюрация облигации равна 5.500.000 4/100, или 220,000 долл. США. Новая облигация имеет дюрацию равную 5 и цену от 90 долл. США, в результате чего долларовая дюрация на одну облигацию составляет 4,5 (90 • 5/100). Чтобы определить номинальную стоимость новых облигаций, которую нужно приобрести портфельному управляющему, чтобы чувствительность портфеля к изменениям процентной ставки осталась неизменной, нужно (220,000 / 4.5) • 100 = 4.889.000 долл. США. Номинальная стоимость этого выпуска должна быть равна таким образом 4.889.000 долл. США, иначе портфель может стать более рискованным, чем был прежде.
Перейдем к детальному рассмотрению стратегии управления портфелем с использования фьючерсов на процентные ставки. Основным свойством фьючерсного контракта на процентную ставку является то, что цена фьючерсного контракта отрицательно коррелирует с изменением процентных ставок. Поэтому, покупая фьючерсные контракты, увеличивается чувствительность портфеля к изменению процентных ставок (дюрация). С другой стороны, продажа фьючерсных контрактов позволяет снизить чувствительность портфеля к изменению процентных ставок и уменьшить дюрацию. Таким образом, они являются эффективными инструментами управления риском портфеля. Помимо этого преимуществами использования фьючерсных контрактов является возможность увеличения ликвидности и доходности инвестиций ввиду высокой развитости фьючерсного рынка и низких операционных издержек.
Например, в случае когда портфельный управляющий придерживается стратегии слежения за дюрацией базового индекса, фьючерсы используются для поддержания дюрации портфеля на уровне его целевого значения, когда средняя дюрация портфеля отклонится от заданного ориентира. Помимо этого, процентные фьючерсы являются эффективным инструментом, который используется при стратегии ожидания, которая предполагает сокращение дюрации портфеля, когда ожидается, что процентные ставки будут увеличиваться. При этом, чтобы изменить долларовую дюрацию портфеля таким образом, чтобы она соответствовало конкретному значению, менеджер должен оценить количество фьючерсных контрактов, которые должны быть куплены или проданы, в противном случае стратегия может оказаться неэффективной и принести к крупной потере стоимости портфеля (в зависимости от величины изменения процентной ставки и «непокрытой» фьючерсами долей портфеля). Несмотря на кажущуюся на первый взгляд простоту, чтобы реализовать на практике данную стратегию, портфельные управляющие должны